- Stefan Waldhauser
Warner Bros. Discovery Aktie vor der Aufspaltung?
Diejenigen von Euch, die diesem Blog schon etwas länger folgen, wissen, dass ich seit dem Merger von Discovery mit Warner Media vor zwei Jahren mit bisher wenig Erfolg (um es vorsichtig auszudrücken) im neuen Medienriesen Warner Bros. Discovery (WBD) investiert bin. Hier sind meine Beiträge zu WBD nachzulesen.
Es ist seltsam, was da gerade in der Medienwelt rund um WBD passiert und ich möchte Euch gerne an meinen Gedanken teilhaben lassen, auch wenn die durchaus noch etwas ungeordnet sind.
Fakt ist, dass der Aktienkurs von WBD bis vor wenigen Tagen nur eine Richtung kannte und Anfang Juli 2024 bis auf neue Tiefkurse von ca. 7$ abstürzte.
In den vergangenen beiden Börsenwochen hat sich die WBD Aktie dann gegen den Trend der konsolidierenden US-Indizes um 20% erholt.
Der Hintergrund dazu:
Das Gerücht um die Warner Bros. Discovery Aufspaltung
Aktuell sind die Headlines rund um die WBD Berichterstattung voll von der angeblichen Nachricht, dass der CEO David Zaslav sich sein Scheitern der Fusion eingestanden habe und die Aufspaltung von WBD beabsichtige.
Ich behaupte mal: Das sind Fake News.
Es gibt meines Wissens keinerlei Aussage oder Handlung des WBD Managements in diese Richtung.
Was stattdessen dahintersteckt, das ist ein Analysten-Report der Bank of America (BofA) mit dem schönen Titel: "Is Unbundling the Answer?"
Die bekannte Analystin Jessica Reif Ehrlich und ihr Team behaupten darin unverblümt, dass die derzeitige Strategie von Warner Bros. Discovery „nicht funktioniert“. Sie formulierten die These, dass „die Untersuchung strategischer Alternativen wie der Verkauf von Vermögenswerten, Umstrukturierungen und/oder Fusionen mehr Wert für die Aktionäre schaffen würde als der Status quo“.
Die Analysten beschreiben in ihrem Report sechs mögliche Szenarien für WBD:
Verkauf des gesamten Unternehmens
Verkauf einiger Vermögenswerte
Fusion, vorzugsweise mit einem Fernsehsender
Streaming-Fusion oder Joint Venture
Beibehaltung der Strategie
Ausgliederung der Networks Vermögenswerte inkl. der Großteil der Schulden in ein separates Unternehmen, so dass der Rest (das Streaming-Business und die Studios) ein attraktives und von der Börse entsprechend hoch bewertetes Wachstumsunternehmen darstellen.
Die o.g. Headlines kommen m.E. nur dadurch zustande, dass sich die Medien auf das o.g. 6. Szenario der bekannten Analystin stürzten, voneinander abschrieben und und daraus letztendlich die Schlagzeile "Warner erwägt Aufspaltung" machten.
Für mich ist das unseriöse Berichterstattung. Man muss als unbedarfter Leser schon sehr gut zwischen den Zeilen lesen und sich über die Hintergründe informieren, um ein klares Bild zu erhalten.
Ist das jetzt die Trendwende im WBD Aktienkurs?
Ich weiss es natürlich auch nicht. Aber ich weiss, das wohl kaum ein Unternehmen aus meinem Portfolio eine derart schlechte Presse hat. Die Situation des Unternehmens wird in den Medien seit der Fusion vor 2 Jahren viel schlechter dargestellt, als sie objektiv betrachtet ist.
Immer wieder wird die Entwicklung so dargestellt, als würde WBD kurz vor der Pleite stehen.
Immer wieder lese ich von der angeblich kaum zu bewältigen Schuldenlast von aktuell ca. 40 Mrd.
Von sinkenden Umsätzen ist die Rede und von Massenentlassungen
Und natürlich von den Milliardenverlusten, die sich seit der Fusion aufgetürmt haben.
Was bei WBD in den vergangenen 2 Jahren passierte, ist das Muster einer erfolgreichen Sanierung, nicht mehr und nicht weniger: Dazu gehört nunmal, dass unrentable Geschäftsbereiche geschlossen werden, was zu sinkenden Umsätzen und Entlassungen führt. Ebenso ist es im Zuge einer Sanierung ganz normal, dass überhöhte immaterielle Vermögensgegenstände abgeschrieben werden, was zu hohen ausgewiesenen (allerdings nicht cashwirksamen) Nettoverlusten in den vergangenen beiden Jahren seit der Fusion führte.
Aktuell steht die entscheidende Verhandlungsphase bei der Vergabe der NBA Rechte an. Das zu Warner gehörenden TNT Network hält entsprechende Rechte an den Basketball-Sportübertragungen seit 40 Jahren. Nun sind die Verhandlungen für eine Vertragsverlängerung gescheitert, weil Zaslav nicht den geforderten Preis zahlen wollte. Auch dafür wird Zaslav hart kritisiert. Und zwar wahlweise, weil ein Verlust der NBA Rechte angeblich einen guten Teil des Gewinnes kosten würde, den die Kabelsender erwirtschaften. Oder weil WBD zu viel für die Übertragungsrechte zahlen würde, so dass die Profitabilität ohnehin dahin sei. Die Situation wird wieder einmal so dargestellt, als könne WBD nur verlieren.
Und gerade in dieser negativen Berichterstattung rund um das Unternehmen liegt m.E. eine Riesenchance in der WBD Aktie. Der Kurs preist eine ganze Menge schlechter Nachrichten ein, die längst nicht ausgemachte Sache sind.
Die Erfolge der Sanierung sind sichtbar
Die durchaus positiven wirtschaftlichen Entwicklungen bei WBD werden von den Massenmedien weitgehend ignoriert, ich möchte sie hier daher nochmals zusammenfassen:
Der Free Cashflow bei WBD ist in den vergangenen 12 Monaten von $2 Mrd. auf $7,5 Mrd. gestiegen.
Und was ist mit den hohen Schulden, die das Unternehmen angeblich strangulieren?
Durch den hohen Cashflow ist es möglich, die immer noch zu hohen Schulden zügig zurückzuführen. Die Nettoverschuldung wurde in den vergangenen 2 Jahren seit der Fusion um ca. $18 Mrd. auf aktuell noch ca. $40 Mrd. abgebaut. Das Unternehmen kauft derzeit in großem Stile eigene Anleihen zu einem Discount lange Jahre vor ihrer Fälligkeit zurück (hier nachzulesen).
Verhält sich so ein Unternehmen, das kurz vor der Pleite steht?
Es ist absehbar, dass sich die Bilanzqualität von WBD auch in den kommenden Quartalen weiter verbessern wird, auch wenn sich der positive Entschuldungstrend etwas verlangsamen könnte. Denn der Cashflow war 2023 durch den langen Hollywood Streik positiv verzerrt, da man das Budget nicht wie geplant für Produktionen ausgeben konnte.
Klar ist, dass das Networks Segment (sprich Kabelfernsehsender) von WBD sich in einem strukturellen und unaufhaltsamen Rückgang befindet (ca. 8% Rückgang p.a.). Die Streaming-Plattformen und die Studios hingegen werden in den nächsten Jahren jedoch ein Gewinnwachstum erzielen und sollten damit den Rückgang im Bereich Networks weitgehend kompensieren. Die starke FCF-Generierung wird sich insgesamt fortsetzen lassen und es dem Unternehmen weiterhin ermöglichen, den Verschuldungsgrad zu senken. Zumindest ist das der Kern meiner Investment-These.
Bis Ende 2025 soll die Nettoverschuldung von WBD auf ca. $30 Mrd. abgesenkt sein. Spätestens dann kann man die Sanierung als abgeschlossen betrachten und nach Abschluss von Restrukturierungen und Sonderabschreibungen sind dann auch unterm Strich wieder positive Zahlen zu erwarten.
Die Bewertung der WBD Aktie
Die Marktkapitalisierung von WBD beträgt bei einem Aktienkurs von 8,50$ gerade mal $21 Mrd., liegt also beim 3-fachen des Cashflows!
Unter Berücksichtigung der Nettoverschuldung beträgt der Enterprise Value von WBD von $61 Mrd. noch das 8-fache des Free Cashflows. Zum Vergleich: Disney und Netflix werden zum 26-fachen bzw. 41-fachen des Cashflows bewertet.
Zu beachten ist: Voraussichtlich ab 2026 steht (nach Abschluss der Entschuldung) der hohe Cashflow zur Verfügung, um stärker in Wachstum zu investieren oder aber eigene WBD Aktien im großen Stile zurückzukaufen, sollte die eklatante Unterbewertung weiter fortbestehen.
Wenn WBD ab 2026 nur $2 Mrd. im Jahr für Aktienrückkäufe ausgeben würde, dann könnte man beim heutigen Kurs in 3 Jahren ca. 30% der eigenen Aktien zurückkaufen - mit einer entsprechend positiven Wirkung auf den Gewinn pro Aktie. Ich denke allerdings nicht, dass es soweit kommt. Der WBD Kurs dürfte schon vorher signifikant anziehen.
Fazit
Es gibt viele gute Gründe, WBD Aktien zu kaufen.
Die Spekulation auf eine Aufspaltung, die wohl der Auslöser für die jüngste Kurserholung war, gehört für mich jedoch nicht dazu.
David Zaslav und sein CFO Gunar Wiedenfels haben sich unbeliebt gemacht in der Medienindustrie. Beide sind knallharte Sanierer und gerade in Hollywood schon ziemlich vielen Menschen auf die Füße getreten.
Entscheidend für mich als WBD Aktionär ist es, dass das Management Duo meines Vertrauens aus einer Position der finanziellen Stärke heraus agieren kann. Diese Stärke haben sie sich in den vergangenen beiden Jahren durch ihren Sanierungskurs hart erarbeitet. WBD verhandelt nicht mit dem Rücken zur Wand wie etwa bei Paramount gerade erlebt.
Daher ist es für mich nicht einzusehen, warum die WBD Aktie längerfristig für das 3-fache des Cashflows zu haben sein sollte. Ich sehe weiterhin eine deutliche Unterbewertung.
Es bleibt spannend. Ich freue mich schon heute auf den 7. August, wenn das WBD Management die Halbjahresergebnisse präsentiert und sicherlich auch Stellung beziehen wird zu den wilden Spekulationen rund um eine mögliche Aufspaltung.
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Der Autor und/oder verbundene Personen oder Unternehmen besitzen Anteile von Warner Bros. Discovery. Dieser Beitrag stellt eine Meinungsäußerung und keine Anlageberatung dar. Bitte beachte die rechtlichen Hinweise.
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