Duolingo Aktie: Erfolgreich durch Spaß am Lernen
Dieser Beitrag ist das Update eines erstmals im September 2022 veröffentlichten Artikels. Er wurde aktualisiert nach den Zahlen zum 3. Quartal 2022.
Wenn Du diesem Blog schon etwas länger folgst, dann weißt Du, dass ich besonders gerne in Unternehmen investiere, deren Produkte ich auch aus Kunden- bzw Nutzersicht einschätzen und in der realen Welt beurteilen kann.
Duolingo ist so eine Aktie. Das Unternehmen macht das Sprachenlernen via Smartphone spielerisch einfacher. Die Duolingo App hat sich seit dem Start vor 10 Jahren mit über 500 Mio. Downloads und mittlerweile 56 Mio. monatlich aktiven Usern zum weltweit wohl populärsten Online-Tool zum Lernen von mittlerweile 40 verschiedenen Fremdsprachen entwickelt.
Kurz bevor der deutsche Konkurrent Babbel aus Berlin im September 2021 seinen geplanten Börsengang auf Eis legen musste, wurde dem US-Platzhirsch Duolingo bei seinem Nasdaq IPO im Sommer 2021 über $500 Mio. in die Kassen gespült. Die kann er nun zum Ausbau seiner Führungsposition nutzen und investiert entsprechend - vor allen in die Entwicklung.
Wie die meisten jungen Aktien aus dem IPO Jahrgang 2021 ist auch die Duolingo Aktie in den vergangenen Monaten deutlich unter ihren Erstausgabekurs von 102$ gefallen. Bei aktuell 73$ notiert die Duolingo Aktie damit sogar 63% unter ihren im September 2021 erreichten Höchstkursen von 200$.
Und das, obwohl das Duolingo Management mit seinen Ergebnissen bisher niemals enttäuscht, sondern die eigene Guidance stets mehr oder weniger deutlich übertroffen hat.
Das Leistungsversprechen von Duolingo
Ich konnte in den vergangenen Monaten beobachten, wie sogar Grundschulkinder hier in Deutschland quengelnd das Smartphone der Eltern verlangten, um mit der Duolingo App zu “spielen”.
Duolingo statt Subway Surfers! Das ist doch mal eine gute Alternative für gestresste Eltern, um die Kleinen ruhigzustellen. Die spielerische Herangehensweise an das Lernen von Fremdsprachen ist das Erfolgsgeheimnis des Unternehmens. Gamification heißt das Zauberwort und trifft den Zeitgeist perfekt.
Aktuelle Studien sollen belegen, dass die Ergebnisse von Duolingo-Lernenden in Tests zum Lese- und Hörverstehen nach 120 Stunden mit der App genauso gut sind wie die Ergebnisse von Studierenden, die vier Semester (oder etwa 240 Stunden) Sprachkurse an der Universität belegt haben.
Dieses Leistungsversprechen klingt fast zu schön, um wahr zu sein, oder? Ich habe mir fest vorgenommen, Duolingo demnächst einmal ernsthaft zu nutzen, um etwas Spanisch zu lernen. Gerne werde ich Euch von meinen Erfahrungen berichten.
Das Duolingo Geschäftsmodell
Duolingo betreibt ein klassisches Freemium Geschäftsmodell. Die meisten der über 56 Mio monatlich aktiven User nutzen die App, ohne dafür zu bezahlen. “Nur” 3,7 Mio. Benutzer zahlen für eine Subskription. Die Zahl der zahlenden Kunden steigerte sich in den vergangenen 12 Monaten um fast 70%. Das sind zwar nur 7,4% der aktiven User, aber diese Penetrationsrate hat sich seit Anfang 2020 immerhin mehr als verdoppelt!
Weit über 90% der User nutzen eine werbefinanzierte Version, die man sich in den App Stores herunterladen und dauerhaft kostenlos nutzen kann.
Es ist eine bewusste strategische Entscheidung und Teil des Selbstverständnis des Duolingo Managements, dass auch die kostenlose App echten Mehrwert liefert. Damit sichert man sich die größtmögliche User-Basis und spart durch die Mund zu Mund Propaganda Marketingkosten ein. Zusätzlich erhält man millionenfache Nutzerdaten, die es ermöglichen, Lern- und Verhaltensmuster noch besser zu studieren, um die App weiter optimieren zu können.
Trotz der eher vorsichtigen userseitigen Monetarisierung sind die Subskriptionen der zahlenden Nutzer die Hauptumsatz Quelle von Duolingo. Ca. 75% des Gesamtumsatzes werden dadurch generiert, das Wachstum betrug zuletzt 57% p.a. Das Werbegeschäft zur Monetarisierung der kostenlosen User trug zuletzt nur noch 11% zum Umsatz bei und wächst wesentlich langsamer.
Eine weitere nennenswerte Umsatzquelle ist der Duolingo English Test, der von fast allen US Universitäten als Nachweis der notwendigen Fremdsprachenkenntnisse anerkannt wird, mit knapp 10% Umsatzanteil.
Der aktuell am schnellsten (mit 3-stelligen Wachstumsraten) steigende Umsatzstrom sind In-App-Purchases, die insbesondere in Asien beliebt sind, wo die Monetarisierung via Subskriptionen weniger gut funktioniert. Ich erwarte, dass In-App-Purchases schon in 1-2 Jahren einen zweistelligen Umsatzanteil beitragen werden. Derzeit sind es ca. 5% vom Umsatz.
Die Geschäftszahlen von Duolingo
Duolingo gehörte zu den Corona Gewinnern: der Umsatz war 2020 um 128% explodiert. Nach der Abkühlung des Wachstums auf 55% in 2021 zeigt sich das Unternehmen im laufenden Jahr 2022 angesichts der Normalisierung des User Verhaltens nach den Lockdowns erstaunlich stabil mit zuletzt gut 50% Wachstum.
Die Bookings, also das Neugeschäft wuchs mit +41% im Q3 2022 deutlich langsamer, in konstanten Währungen wären es allerdings +48% gewesen.
Die aktuelle Guidance sieht 2022 einen Umsatz von ca. $367 Mio. vor, das entspricht einem rein organischen Wachstum von 46%. Das für das Q4 vorhergesagte Wachstum der Bookings von 23-27% enttäuschte zuletzt und war evtl. der Grund, warum die Duolingo Aktie nach den Q3 Zahlen nochmals unter Druck geriet. In dieser Guidance ist ein erheblicher negativer Währungeffekt enthalten. Der starke US-Dollar lastet vor allem auf den Bookings. Währungsbereinigt wird Duolingo auch im Q4 weiterhin deutlich über 30% wachsen.
Durchaus ungewöhnlich ist die Kostenstruktur des Unternehmens: Die Bruttomarge bei Duolingo beträgt ca. 72-73%. Das ist OK, aber keinesfalls besonders gut. Darin zeigen sich wohl hohe Kosten für die AWS Infrastruktur, auf der die Duolingo Apps laufen.
Duolingo investierte zuletzt über 40% des Umsatzes in die Entwicklung. Das ist viel mehr als bei den meisten anderen Softwareunternehmen. Dagegen liegt der Anteil der Marketing- und Vertriebskosten mit 18% vom Umsatz weit unter dem Durchschnitt.
Diese Kostenstruktur ermöglicht es Duolingo, sehr schnell vom aktuellen High-Growth-Modus in einen Profitabilitäts Modus wechseln zu können, falls das Wachstum abflachen sollte. Dieser Hebel wirkt schon heute: Im Q3 verbesserte sich die operative Marge gegenüber Vorjahr von -45% auf -21%.
Insbesondere hohe Kosten für Aktienoptionsprogramme führen heute noch unterm Strich zu einem deutlichen Nettoverlust. Auf Cashflow-Basis ist Duolingo jedoch bereits profitabel mit einer knapp zweistelligen Free Cashflow-Marge. Der Cashbestand des schuldenfreien Unternehmens hat sich zuletzt auf $600 Mio. vergrößert.
Viele Investoren kritisieren die hohen Aufwendungen für Aktienoptionen, die auch im Q3 2022 nochmals 21% vom Umsatz betrugen. Diese stammen zum Großteil noch aus dem IPO Programm in 2021. Für 2022 wird die Anzahl ausgegebener Aktien nur um ca. 3% ansteigen, was einer sehr moderaten Verwässerung für eine Company in diesem Stadium entspricht. Ich erwarte dass die Belastungen des Duolingo Profits aus den Kosten für Aktienvergütungen im kommenden Jahr deutlich sinken.
Das Duolingo Management
Duolingo wurde 2011 von Luis von Ahn und Severin Hacker gegründet, die beide heute noch als CEO und CTO das Unternehmen führen. Luis ist ein erfahrener Gründer, der schon 2009 ein StartUp (reCAPTCHA) nur 2 Jahre nach dem Start erfolgreich an Google verkauft hatte.
Mit Duolingo haben die beiden größere Pläne: Sie machen keinen Hehl aus ihren Ambitionen, langfristig auch andere Bereiche des Online-Learning-Marktes mit ihrem Gamification Ansatz erobern zu wollen. Seit wenigen Wochen verfügbar ist die Duolingo Math App zum Mathe-Lernen für Grundschüler, die zur Überraschung aller bisher mehr von Erwachsenen als von Kindern genutzt wird.
Bemerkenswert ist auch die globale Go-to-Market-Strategie. Duolingo beschränkt sich nicht wie sonst bei einem Unternehmen dieser Größenordnung üblich auf einige wenige gut monetarisierbare Länder. Über die Hälfte der Umsätze werden außerhalb der USA erwirtschaftet. Man ist sogar in Emerging Markets u.a. in Indien und China aktiv.
Allerdings haben westliche Unternehmen es dort unendlich schwierig und es ist notwendig, in diesen Ländern ganz anders zu monetarisieren. Das hat man bei Duolingo längst erkannt und im letzten Jahr eine komplett dezentrale Preisstrategie sowie die In-App-Purchases eingeführt. In China hat man auch schon Erfahrungen mit dem Regulator gesammelt, der die App zwischenzeitlich aus den App Stores verbannt hatte.
Sollte man in diesen Ländern letztendlich trotz aller Schwierigkeiten tatsächlich erfolgreich sein, so eröffnet sich ein riesiges zusätzliches Potential. Das ist aber nicht unbedingt Teil meines Investment Cases, sondern eher zusätzliche Phantasie.
Bewertung der Duolingo Aktie
Bei einem Aktienkurs von 73$ wird Duolingo zu einem Enterprise Value von $2,3 Mrd. gehandelt. Das entspricht einem EV/Sales Verhältnis von gut 6 auf der Basis des erwarteten Umsatzes für 2022. Für 2023 dürfte das EV/Sales Ratio unter 5 liegen.
Das ist sehr fair für ein Unternehmen, das bei einem Umsatzniveau nahe $400 Mio. noch über 40% p.a. wächst und bereits den Cashflow-Breakeven erreicht hat. Der Rule-of-40-Score (TTM) beträgt 58% und deutet wie auch die Kostenstruktur auf ein effizientes Wachstum hin.
Fazit
Ich habe den Kursrutsch nach den Q3 Zahlen dazu genutzt, meine bisher sehr kleine Duolingo Position im Privatdepot behutsam auszubauen. Gerne würde ich die Duolingo Aktie demnächst auch in das High-Tech Stock Picking wikifolio aufnehmen.
Derzeit ist das allerdings (noch) keine Option, da die Duolingo Aktie an keinem deutschen Börsenplatz handelbar ist, sondern direkt an der Nasdaq gekauft werden muss. Daher ist die Aktie für mein wikifolio genauso wenig handelbar wie bei Neo Brokern aka Trade Republic oder Scalable Capital. Ich arbeite mit den Teams von wikifolio und Lang+Schwarz an einer Lösung.
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